Грань, разделяющая Работу и Игру или на байдарке через океан.

На торговой площадке и 100, и 10 тысяч долларов – суммы смешные. Но если вы рисковали десяткой из собственного кошелька, это говорило о многом.
Ф. Партной «FIASCO. Исповедь трейдера с Уолл-стрит»
Между трейдером и спекулянтом, в некотором смысле, нельзя ставить знак равенства. Трейдер работает на инвестиционную компанию или банк, получая от них зарплату. Спекулянт работает только на себя или обслуживает группу инвесторов, перед которыми он отвечает за доверенные ему деньги.

На байдарке через океан

Я – спекулянт. Биржевой спекулянт. Пусть мелкий, но спекулянт. Я зарабатываю на жизнь спекуляциями на бирже и консультациями по финансовым инвестициям. Существуют еще валютные спекулянты. И, разумеется, тоже разного масштаба. А есть трейдеры. Я никогда не был трейдером. Между трейдерами и валютными спекулянтами нельзя ставить знак равенства. О разнице между ними можно судить по эпиграфу к настоящей статье. Это слова человека, работавшего в самой гуще Уолл-Стрита, среди профессиональных трейдеров. И он очень четко подметил то, что отличает трейдера от спекулянта. Трейдер – наемный работник. Он трудится на «дядю» – инвестиционную компанию или банк, обладающие значительными финансовыми ресурсами. Спекулянт работает только на себя или обслуживает группу инвесторов, перед которыми он отвечает за доверенные ему деньги. Действует он на свой страх и риск. И запас прочности у него, за редким исключением, весьма невелик. Если же кто-то не понял, в чем разница, я позволю себе привести аналогию, к которой обычно прибегаю на своих семинарах. Можно переплыть океан на байдарке. Однако сделать это чрезвычайно трудно, хотя французский врач Ален Бомбар доказал такую возможность, причем несколько раз. А можно перебраться через океан на «Титанике», что гораздо проще и комфортнее. Безусловно, иногда «титаники» идут на дно, но это происходит гораздо реже, чем тонут байдарки, пытающиеся пересечь океан.

В этом и заключается разница между трейдерами и спекулянтами – первые плывут на «титаниках», а вторые на байдарках. И вторым значительно труднее.

Поп упал с колокольни...

Кажется, у Элдера [1] я читал о том, что он знавал парней, которые успешно торговали на рынке, будучи работниками крупного инвестиционного института, но как только уходили в «свободный полет» на свои деньги – тут же «залетали». Странно, что психолог Элдер усматривал причину этого в лучшей технической оснащенноcти офиса корпорации – по сравнению с тем, что эти парни могли организовать у себя дома. На мой же взгляд, они были трейдерами, в том понимании, о котором говорилось выше, а не спекулянтами, как сам г-н Элдер, проигрывавший и выигрывавший на бирже свои деньги. А те парни торговали на чужие (корпоративные) деньги, к тому же очень большие. Спекуляция – всего лишь экономический термин, означающий извлечение выгоды из разницы в цене товара во времени. Не более того. Собственно говоря, любой коммерсант является спекулянтом, но на финансовом рынке спекуляции можно проворачивать гораздо быстрее и эффективнее. В любом учебнике экономики дан детальный анализ экономической роли и необходимости спекулянтов. Но суть не в этом. Хотелось бы обозначить грань, которая разделяет Работу и Игру спекулянта. В конечном итоге цель спекулянта проста – заработать или выиграть как можно больше денег. Следовательно, заработанные им средства являются мерилом его успеха. И в этой деятельности, очевидно, присутствуют обе составляющие – работа и удача как неотъемлемая часть игры. Однако не ясно, что первично в этом тандеме – Работа или Игра. То есть определяется ли успех спекулянта простым везением (невезением), или он (успех) есть плод упорного непрерывного труда.

Безусловно, каждый читатель может решать эту дилемму самостоятельно, я же могу высказать лишь своё личное мнение. Кроме того, я не хочу привлекать математический аппарат теории вероятностей и статистики, где, собственно говоря, существуют тесты на случайность (сиречь Удачу) или закономерность в некоторой выборке. Не хочу, во-первых, потому, что в большинстве случаев ученые мужи пришли к выводу о случайном характере ценовых изменений, значит, их непредсказуемости и, как следствие, невозможности успешных спекуляций. А во-вторых, даже дающий положительный ответ тест на случайность вовсе не доказывает эту самую случайность. По этому поводу, кстати, вспоминается старый анекдот.

Спорят атеист и верующий.

Верующий рассказывает атеисту, что у них три года назад поп напился и с колокольни упал, но не разбился.

Верующий: Мы объясняем это чудом, а вы как объясните?

Атеист: Случайностью!

Верующий: Хорошо, на следующий год поп опять упал с колокольни и не разбился. Мы объясняем это чудом, а вы как?

Атеист: Совпадением!

Верующий: Но и в этом году поп, в очередной раз набравшись, упал с колокольни – и опять ничего! Мы объясняем это чудом, а вы как?

Атеист: Ничего не могу сказать – это уже привычка!..

...Не хотелось бы и полемизировать со сторонниками матстатистики: знание предмета не гарантирует успеха, а надежда на успех существует, даже если вы об этой науке не имеете ни малейшего понятия. Мне хотелось бы проанализировать важнейший вопрос, который приходится решать спекулянту, выходящему на рынок, – вопрос о минимальной сумме денег, необходимой для успешной работы на бирже. Совершенно очевидно, что успех прямо пропорционален капиталу, которым вы располагаете. Бесспорно, чем больше денег и чем они «длиннее» – тем лучше. Большинство экспертов сходятся в том, что существует минимум, ниже которого успех определяется удачей. А вот каков он, этот минимум, однозначного ответа, я думаю, не существует.

Ради 20 центов прибыли!?

В наши дни вопрос еще больше запутался. Некоторое время назад в своей статье [2] я говорил, что в самом общем случае для успешных спекуляций достаточна сумма в $2000, хотя работа и с такой суммой может потребовать невероятного терпения. Определение «невероятный» уже о многом говорит. Тем не менее, величина в $2000 все-таки оставляла надежду мелкому спекулянту, хотя куда более оптимистичной выглядела начальная сумма в 10 тысяч. Однако с той поры на рынке произошли весьма существенные изменения, которые, как мне кажется, отодвинули величину минимальной суммы спекулятивной Работы на бирже в область гораздо больших значений. Этими изменениями стали – децимализация, то есть переход котировок от обыкновенных дробей (1/4 или 1/8) к десятичным дробям (0.25 или 0.625), и введение новых правил для дэйтрейдинга.

Удивительно, но, судя по всему, никто не предполагал последствий этих нововведений. Хотели, видимо, как лучше... Эти изменения, «убили» дэйтрейдинг мелких спекулянтов и осложнили жизнь более крупным, что привело к оттоку с рынка частных инвесторов, сиречь мелкого спекулянта, что, в свою очередь, привело рынок в фазу «случайных блужданий». А это означает, что «случайные блуждания» (вместо термина «случайные блуждания» технические аналитики часто используют эвфемизм «рэндж», range) не дают возможности даже опытному спекулянту заработать. Он может Играть. Как в казино. Но не Работать. Понимая это, мелкий спекулянт уходит (или уже ушел) с рынка, на таком рынке у него нет перспективы. В книге Лефевра [3] я нашел такую фразу: «Мне пришлось признать, что люди и невезение могут сделать мою игру полностью неэффективной». Это было написано в 1923 году. И сегодня у меня нет оснований не доверять этому автору и самому себе.

Разумеется, и раньше не все спекулянты «выживали» в этой борьбе, но неизменно оставалась возможность начать все сначала. Потому что когда цена ходит по $5-40 в день, всегда остается шанс заработать $1-3 на сотне бумаг при рабочем капитале в $5-10 тысяч. Когда цена ходит по 20-40 центов, даже для относительно дорогих бумаг, надо увеличивать количество бумаг в сделке, чтобы хотя бы «отбивать» комиссию брокера. На что, естественно, требуется больше игрового капитала. Да еще дело осложняется новыми дэйтрейдинговыми правилами. Либо всегда закрывай позиции на overnight (что часто попросту глупо), либо налетай на daytrading call, либо добавляй денег (но резервы не бесконечны), либо получай счет без маржи, то есть без кредита брокера, и без возможности открывать короткие позиции. И играть, и работать в таких условиях чрезвычайно трудно, и главное – ради чего? Ради 20 центов прибыли!? В подобных случаях соотношения риска и доходности становятся неприемлемыми, и активные участники с рынка уходят. Либо на параллельные поля, типа FOREX или фьючерсов, либо и вовсе в обычный бизнес. Мне могут возразить, что инвесторы никуда не ушли, поскольку объемы рынка не уменьшились, а, может, даже возросли, несмотря на все перемены. Думаю, это не так. Если два года назад я мог купить на 10 тысяч долларов (при счете 5К) 100 или даже 50 бумаг какого-нибудь YHOO, которые стоили $100 или $200, то теперь я могу на те же деньги купить 700-900 таких же бумаг. Акции многих, отнюдь не последних, компаний, стоят буквально гроши, иных уже и вовсе нет, а рынок сильно «подсел».

Ну, может, за исключением 30 бумаг из «Доу-Джонса индустриального», которые сравнительно не сильно в целом обвалились. Вот объемы рынка и выросли. Еще одно косвенное подтверждение – интернет-брокеры не испытывали бы проблем с доходами, если бы объем операций рос. Ведь мелкий спекулянт ориентируется прежде всего на дисконтных брокеров.

Финансовый кризис похож на диарею

На рынке, с которого ушел мелкий спекулянт с относительно небольшими суммами денег, остаются лишь малоактивные долгосрочные инвесторы и трейдеры – в том понимании, о котором я писал выше. Трейдерам, в принципе, все равно, зарплата идет, а вот малоактивными долгосрочными инвесторами (да и трейдерами, впрочем, тоже) можно манипулировать как угодно. И обрушивать на головы дезориентированных и напуганных обывателей потоки информации, не отвечающей никакой логике. Ибо народная мудрость гласит: «Финансовый кризис и диарею человек переживает примерно одинаково. Симптомы те же – повышенная суетливость и непредсказуемость действий. А в глазах – тоска и неуверенность в будущем».

Несколько примеров, чтобы не быть голословным. Акции компании INVN резко падают, когда становится известно, что правительство собирается сократить закупки детекторов взрывчатки для аэропортов, которые та производит. На следующий день компания публикует пресс-релиз, в котором говорится, что никто никаких контрактов не расторгал и не планирует этого делать, и что компания буквально завалена заказами. Но рынок не реагирует, хотя по логике вещей котировки должны вернуться на прежний уровень. А тут еще проскочила новость про очередных террористов со взрывчаткой или чем-то подобным нa борту самолета...

Или еще пример. WCOM, второй в Штатах оператор дальней связи, «убитый» до $1.5 за акцию. Агентство S&P исключает его из расчета индекса S&P 500 (бумага падает еще до 1.15) и вводит туда малоизвестную контору вообще из другого сектора экономики. Им, в S&P, конечно, виднее, это их индекс, но по логике он должен отражать интегральное состояние рынка через свои составляющие – системообразующие компании во всех секторах экономики. Разве WCOM перестал быть вторым в коммуникационной отрасли США? Да, у компании трудности, но ведь она еще не банкрот. Когда на повестку дня встанет вопрос о банкротстве – тогда и следовало бы выводить из индекса. А так – вывели из индекса, народ испугали, закупились, и индекс, глядишь, приукрасили, чтоб не сильно дешевел и выглядел сносно.

Когда рынок «манипулируемый», спекулянту на нем опять делать нечего, если он, разумеется, не есть этот самый «манипулятор». Но это точно не мы – интернет-трейдеры из дальней страны. Условия, в которых сейчас функционирует рынок США, диктуют, что для успешной Работы необходимы, по-видимому, суммы существенно большие, чем 2К, 25К или даже 75 тысяч. Возможно, не меньше $300 тысяч. С другой стороны, для Работы и с меньшими суммами всегда остается возможность. Хотя она все более напоминает Игру.

Ведь тот же Лефевр [3] хорошо сказал в своей книге: «Я все равно испытал бы его, потому что только одна вещь может доказать мою неправоту – это потеря денег. И моя правота сводится только к одному – делать деньги. Это и есть спекуляция. А это всегда поднимает настроение у нашей братии».

Оконченная пьеса для механической системы или помошник трейдера.

Разработку механической торговой системы мы начали четыре года назад по двум направлениям. Первый путь базировался на корреляционной теории случайных процессов и оказался тупиковым. Второй основывался на идее одного из авторов настоящей статьи и ранее хорошо зарекомендовал себя при анализе геофизических, медико-биологических и экономических процессов, поэтому мы почти не сомневались в успехе...

Мы шли к ней четыре года...

Потребовались четыре годa упорных поисков и многомесячные тестирования промежуточных версий, прежде чем были получены результаты, достойные внимания. Разработка первой механической торговой системы (МТС «MAGUS») шла совместно с компанией TruSoft.

Для иллюстрации эффективности последней версии на рисунке 1 показана норма прибыли, полученная за 2002 г. по механической системе (красная линия) и по индексу S&P 500 (зеленая линия). Данные за другие годы (1999-2001), для сравнения, приведены в таблице 1.



Рис. 1. Норма прибыли, полученная за 2002 год по механической системе (красная линия) и по индексу S&P 500 (зеленая линия). Ежедневно покупаются акции всего списка компаний, полученного системой.



При расчете нормы прибыли учтены комиссионные затраты ($20 за покупку/продажу пакета и $0.05 за покупку каждой акции) и ограничения на объем покупаемого пакета – не более 3% от числа проданных акций в предыдущий день и на сумму V.$25,000. Распределение ежедневно необходимого капитала имеет резко выраженную правостороннюю асимметрию, т.е. значение Mx (табл. 1) необходимо иметь в течение нескольких дней. Прибыль в процентах к V получена в расчете на одну сделку. Норма прибыли на рисунке 1 получена при условии, что реализуются все покупки, предлагаемые системой (в отдельные дни количество их может быть больше 10). На рисунке 2 показана норма прибыли за 5 месяцев 2002 года для наиболее неблагоприятного случая, когда каждый день покупаются акции только одной компании, произвольно выбранной из ежедневных списков, по которым получены результаты на рисунке 1.



Рис. 2. Норма прибыли, полученная за 2002 год по механической системе (красная линия) и по индексу S&P 500 (зеленая линия). Ежедневно покупаются акции одной компании, случайно выбранной из всего списка, полученного системой.

Случайный отбор повторялся 5 раз, на рисунке 2 приведен наихудший случай. Несмотря на то, что результаты за этот год оказались самыми плохими за последние четыре года (табл. 2), однако даже в этом случае наша МТС существенно «переигрывает» рынок.



Нам кажется, что полученные результаты являются неординарными, поэтому мы решили познакомить трейдеров и финансистов с нашей системой. На каких принципах строится МТС.
Таких основных принципов четыре.

Принцип 1. Рынок рассматривается как открытая сложная неоднородная система, в которой всегда наблюдаются колебания параметров состояния разных временных масштабов L0,L1,L2,...,Ln. Колебания масштаба Li+1 обусловлены изменением параметров колебаний масштаба Li. Если условия на внешней границе системы Li+1 резко изменяются в случайные моменты времени tj или закономерно во времени, но на случайную величину .yj, то изменения внутренних характеристик системы Li+1 (и свойств подсистем Li) будут представлять случайный процесс. Важно отличать изменения, обусловленные нелинейным характером процесса, от случайного процесса. В первом случае изменения могут быть очень быстрыми, но все же состояние системы можно предсказать в момент времени tj+1, если известны ее состояния до момента tj. Во втором случае предсказание невозможно в принципе.

Принцип 2. Для описания и предсказания рынка необходимо использовать рекуррентный способ описания [1]. Это означает, что для описания системы Li+1 достаточно знать свойства подсистем Li. Модель системы с более высоким иерархическим уровнем может быть, и часто оказывается, более простой по сравнению с моделью системы более низкого уровня.

Принцип 3. Для описания поведения рынка, начиная с некоторого уровня, достаточно использовать эмпирические методы, приемы и критерии, применяемые при моделировании простых систем, т.е. методы теории эксперимента, теории ошибок, теории регрессионного анализа и статистического оценивания.

Принцип 4. Предпосылки математических методов не должны противоречить природе объекта, для исследования которого используются данные методы. Предпосылками математического метода называют условия (ограничения, требования), при которых получен данный метод (например, для применения метода наименьших квадратов необходимо, чтобы дискретность независимых переменных была существенно больше погрешности их измерения). Под природой объекта в данном случае понимается совокупность свойств эмпирических данных, отображающих поведение объекта в пространстве и во времени. Простейшим свойством эмпирических данных является, к примеру, корреляционная зависимость их между собой во времени. Условия применения методов, особенно статистических, обычно не очевидны, и во многих случаях для их определения требуется проведение специальных исследований. Правильное применение известных математических методов для анализа экономических процессов представляет проблему. В 70-е годы прошлого века этот вопрос очень интенсивно разрабатывался в эконометрии, опубликовано огромное число работ. Анализ проблемы привел к единодушному выводу: чем больше несоответствие между предпосылками математического метода и свойствами объекта исследования, тем меньше шансов, что данный метод в данной задаче может привести к позитивному результату.

Нетрудно заметить, что сформулированные принципы полностью укладываются в методологию системного подхода. Системный подход не является аппаратом или методом построения моделей – это методология научного исследования, которая может быть применена к любому объекту и в любой ситуации [2].

Основополагающие положения системного подхода давно разработаны и хорошо изложены в литературе [2]. Нашу методику следует рассматривать лишь как дальнейшее развитие системного подхода. Сущность развития состоит в том, что для анализа рынка ценных бумаг мы применили некоторые принципы системного анализа процессов в естественных науках.

Почему системный анализ используется неэффективно?

Изложенные принципы являются необходимыми и достаточными для построения механической торговой системы. Особенно важным является четвертый принцип. Несмотря на то, что он достаточно хорошо известен осведомленным читателям, в практической работе, как правило, игнорируется.

Приведем несколько характерных примеров.

Пример 1. Известно, что эмпирические значения, отображающие процесс любого временного масштаба, не являются абсолютно точными. Любая эмпирическая характеристика всегда измеряется (определяется) с некоторой погрешностью. Более того, вообще о наличии процесса можно говорить лишь в том случае, если изменения заданного временного масштаба превышают погрешность измерения этих колебаний. Иначе говоря, нельзя приступать к анализу до тех пор, пока не получена оценка погрешности исследуемых переменных. К сожалению, примеров такого отношения к данным при решении задач трейдера мы не встречали.

Пример 2. При решении задач трейдера также не ставится вопрос о соотношении масштаба колебаний и дискретности измерений. Можно показать, что если дискретность получения эмпирических значений того же порядка, что и период колебаний, то не может быть никакой надежды получить прибыль от разности цен при покупке и продаже, даже в том случае, если мы своевременно определили начало и окончание фазы роста цены.

Пример 3. Рассмотрим пример некритического отношения к математическому методу, применение которого в лучшем случае может быть бесполезным, а в худшем – опасным для финансовых операций. В работе Ч. Миллера [3] приведена убедительная аргументация в пользу предсказуемости поведения рынка с помощью математических методов. Иначе говоря, «самое ближайшее будущее» функционально связано с прошлым, но при условии, что за период «между прошлым и будущим» на систему не было влияния случайных факторов. В противном случае прогнозирование, по существу, становится бессмысленным до тех пор, пока мы не уйдем достаточно далеко от точки воздействия случайного фактора и не сможем оценить новую закономерную связь. Иначе говоря, мы имеем возможность прогнозировать, но каждый раз стоим перед необходимостью учитывать, что в любой момент времени состояние системы может измениться на случайную величину.

Наша методика: откуда берется эффективность

Итак, при разработке МТС мы учитывали, что:

– временные ряды, с которыми имеет дело трейдер, есть композиция колебаний разных временных масштабов с нерегулярными периодами, амплитудами и фазами;

– эмпирические значения, характеризующие колебания данного временного масштаба, содержат погрешности измерений, которыми нельзя пренебрегать;

– соотношение между дискретностью получения эмпирических значений и периодом колебаний может быть неблагоприятным для использования данного колебания в задачах трейдера, и это соотношение должно быть определено заранее;

– современная теория случайных процессов не позволяет выявлять во временном ряду последовательность случайных событий, поэтому для решения данного вопроса необходимо разрабатывать специальные методы.

При разработке системы были приняты следующие допущения.

1. Наилучшие условия для покупки акций наблюдаются в момент времени, когда значения волновых процессов всех временных масштабов достигают локальных минимумов, а для продажи – в момент времени, когда значения волновых процессов всех масштабов, меньших заданной позиции, одновременно достигают наибольших значений.

2. Эмпирические значения волнового процесса масштаба Li+1 совпадают со значениями фазовой точки колебаний масштаба Li (рис. 3). Эмпирическими значениями короткопериодных колебаний являются значения цены при открытии и закрытии.



Рис. 3. Условный временной ряд для иллюстрации связи колебаний разных периодов.
3. Минимум волнового процесса находится путем сравнения разности сглаженных значений delta-Y с размахом погрешности Re (рис. 4).



Рис. 4. Определение погрешности и оценки фазового состояния волнового процесса в точке t0.

4. В решении задачи трейдера используются следующие периоды колебаний цен акций:

– 1-3 часа – ультракороткие позиции (внутридневные колебания);

– от 1 до 5 дней – короткие позиции;

– от 5 до 25 дней – среднесрочные позиции;

– несколько месяцев – длинные позиции.

Здесь, как и в техническом анализе, периодом волны считается промежуток времени между двумя смежными экстремумами. Это удобно потому, что обычно быков интересует лишь фаза возрастания, а медведей – фаза убывания волны, в общепринятом ее понимании.

5. Определение колебаний разных временных масштабов осуществляется последовательно, начиная с наименьшего масштаба. Алгоритм и методы анализа движения рынка непосредственно связаны с изложенными выше допущениями. Определяющим здесь, очевидно, является метод определения колебаний разных временных масштабов. От эффективности решения этого вопроса зависит эффективность решения всей задачи.

Анализ методов скользящегo среднего и методов фильтрации с помощью цифровых фильтров показал, что применение их является совершенно бесперспективным, т.к. они эффективны лишь в том случае, когда период и амплитуда искомого колебания почти не меняются во времени. Поэтому для данной цели был разработан оригинальный численный эвристический метод, который мы назвали «метод мягкого сглаживания». Этот же метод используется и для оценки погрешностей эмпирических значений всех волновых процессов.

Особенность метода состоит в том, что он слабо искажает естественную и не генерирует ложную закономерную составляющую. Эффективность метода не зависит от условий стационарности параметров волнового процесса. Чем меньше дискретность измерений, тем выше эффективность метода. Сглаживание последовательности случайных чисел с постоянным средним порождает ряд с коэффициентом автокорреляции примерно 0.15 (т.е. почти случайный ряд) и дисперсией в 3 раза меньше дисперсии исходного ряда. Следовательно, процедуру сглаживания можно повторить, после чего получим ряд с незначительными колебаниями около нуля.

Для сравнения: при одноразовом сглаживании случайного ряда скользящим средним по трем точкам мы получим ряд с такой же дисперсией, но с коэффициентом автокорреляции 0.65, т.е. он будет содержать ложный волновой процесс. К чему это может привести на практике, едва ли следует пояснять. Для оценки состояния волновых процессов (среднепериодных, длиннопериодных и волн Эллиотта), а также для получения линий сопротивления и поддержки используются регрессионные модели, содержащие небольшое число гармонических функций. Модели находятся известным методом включения переменных при условии статистически значимого уменьшения остаточной дисперсии. Определение периодов гармоник осуществляется по аналогии со спектральным методом, но не совпадает с ним. Гармонические функции используются для определения начального приближения состояния процесса.

Оказывается, что в следующем приближении почти всегда более эффективной является либо модель, включающая небольшое число эмпирических, в общем случае – не ортогональных функций, либо конечно-разностный аналог нелинейного дифференциального уравнения невысокого порядка. Эти модели являются особенно эффективными для оценки состояния длиннопериодных колебаний.

Помощник трейдера

Мы называем свою систему «Помощник трейдера». Ее можно использовать в трех режимах – механическом (в этом случае трейдер выполняет лишь функции статиста), полумеханическом (трейдер работает по строго заданному алгоритму) и автономном (трейдер использует систему лишь как инструмент для принятия решения).

Предполагаем, что доработка методических основ нашей механической торговой системы позволит улучшить результат в несколько раз, т.е. добиться получения 300-400% годовых. И это – лишь малая часть (порядка 10%) от той прибыли, которую можно было бы получить с помощью механической системы «задним числом», т.е. имея будущие значения цены. Хотя едва ли уровень реальных доходов можно поднять существенно выше 300-400% – помехой этому является значительная погрешность эмпирических значений волновых процессов, уменьшить которую невозможно никакими современными методиками обработки. Поэтому нам не грозит перспектива получения беспроигрышной торговой системы, которая очень скоро изжила бы сама себя. Очевидно, что хорошая механическая система на данном рынке может работать лишь в единственном экземпляре. Если же режим работы ручной или полумеханический, то наиболее вероятно, что решения, принимаемые разными трейдерами, почти не будут пересекаться, если количество трейдеров, использующих данную систему, не превышает число Nt=Px/P, где Px – потенциально доступная прибыль (ее можно принять равной 3000%), P – максимальная прибыль данной системы в механическом режиме.

Наша торговая система позволяет работать в широком диапазоне свободного капитала – от $100 тыс. до $10 млн. Система обеспечивает стабильную прибыль (не менее 50% годовых) даже при самой неблагоприятной ситуации, когда портфель содержит акции одного наименования. Наконец, пожалуй, самое главное состоит в том, что изложенный системный подход в полной мере можно использовать для решения долгосрочных инвестиционных задач и вообще для широкого круга экономических задач, включая оценку макроэкономического состояния страны, региона или мира. Эффективность решения такого рода задач проверена на примере анализа доходов и расходов в России в начале 90-х годов.

Динозавры валютной системы

Валютное правление зародилось в Британской империи в XIX веке. После Второй мировой войны большинство новообразованных государств решило сменить валютные правления на институты центрального банка. Однако в 1990-х годах валютное правление вернулось «из глубины веков» и стало денежной властью развивающихся стран и государств с переходной экономикой. До 2002 года в разных странах мира действовало около десятка валютных правлений.
Отличия от классической модели

Что вообще такое валютное правление? Валютное управление представляет собой учреждение, эмитирующее банкноты и монеты, которые свободно конвертируются по фиксированному курсу в иностранную валюту или другой резервный актив.

Современное валютное правление в значительной мере отличается от своей классической модели, и потому на свет появились такие термины, как «квазивалютное правление», «модифицированное валютное правление» и «неортодоксальное валютное правление». В отечественной прессе его нередко называют еще «валютным советом», «валютным комитетом» или «валютной палатой».

Ранние валютные правления ничем другим, кроме трансформации валюты метрополии (чаще всего фунта стерлингов) в местные деньги, не занимались.

В современном мире функции валютного правления существенно расширились. Изменился политический и экономический ландшафт. Страны, использующие в настоящее время валютное правление, больше не являются колониями и сами обеспечивают стабильность национального банковского сектора, платежной системы и международного потока капитала (табл. 1).



Реагируя на изменения в окружающей среде, современные валютные правления больше походят на центральные банки, нежели на своих предшественников. Скорее, денежные власти развивающихся стран не столько отказались от института центральногo банка, сколько переняли у валютного правления форму эмиссии и денежного обращения. С классической точки зрения, валютное правление проводит только одну операцию: конвертирует внутренние деньги в резервную валюту по заранее оговоренному обменному курсу. Однако современные валютные правления расширили круг операций. Теперь в него, помимо конверсионных сделок, входят регулирование ликвидности и кредитование банковского сектора.

Конверсионные операции

Все валютные правления имеют обязательства по выкупу своих пассивов, которые включают не только наличные деньги, но и резервы банков. Последние входят в обязательства правлений по причине стратегической важности межбанковского рынка и платежной системы для стабильности валютной системы. В отличие от пассивных операций, активные операции в разных странах различны. Далеко не все правления имеют четкое обязательство покупать резервную валюту по официальному курсу.

К примеру, в Аргентине центральный банк еще совсем недавно мог приобретать иностранную валюту по рыночному, а не официальному курсу. В Эстонии денежная база полностью обеспечивается резервами, однако неизвестно, по какому курсу должна проводиться эмиссия. Валютные правления этих двух стран легально действуют в условиях двойного обменного курса. В Гонконге наличные деньги продаются и покупаются по официальному курсу, тогда как банковские резервы выкупаются по фиксированному курсу, а приобретаются по рыночной цене. В Болгарии Национальный банк также придерживается асимметричных курсов: якорная валюта продается по официальному курсу, а покупается с дисконтом в 0.5%. Другим интересным аспектом конверсионных операций является спектр контрагентов валютного правления. Традиционно правления заключают сделки только с банками-резидентами. Иными словами, официальный валютный курс существует только для межбанковского рынка, а на розничном рынке валютный курс определяется рыночным путем.

Регулирование ликвидности

Цель регулирования ликвидности состоит в обеспечении эффективного функционирования межбанковского денежного рынка и предотвращении сбоев платежной системы. Регулирование ликвидности представляет собой своеобразное продолжение конверсионных операций валютных правлений. Корректировку объема ликвидных средств, находящихся в распоряжении банковского сектора, денежные власти могут проводить за счет интервенций на валютном рынке. Если денежный рынок более развит по сравнению с валютным, то операции по регулированию ликвидности переносятся на него. Однако сохранение принципа 100%-ного обеспечения денежной эмиссии является обязательным.

К каким инструментам прибегают валютные правления для манипулирования банковской ликвидностью?

В Аргентине и Литве денежные власти предоставляют суточные кредиты, а Гонконге – внутридневные ссуды. Во всех этих случаях коммерческие банки в качестве залога должны предоставить правлению некоторое обеспечение. Обычно роль обеспечения выполняют ценные бумаги с номиналом в якорной валюте. Чтобы банки не испытывали дефицита таких бумаг, нередко валютные правления специально выпускают для них валютные долговые обязательства. Для регулирования ликвидности также активно используются резервные требования. В Эстонии, наряду с операциями рефинансирования, резервные требования играют основную роль в денежно-кредитной политике. С 1 июля 2001 г. эстонские банки могут самостоятельно размещать половину резервных требований в высоколиквидные иностранные облигации. Часто резервные требования заменяются на требования к ликвидности коммерческого банка. Например, валютные правления могут ввести норму, по которой наличная компонента резервных требований должна составлять 20% от объема резервов.

Инструментов регулирования ликвидности, к которым обращаются валютные правления, достаточно много. Выбор конкретных инструментов в конечном счете зависит от структурных характеристик национальной финансовой системы. Предпочтение отдается обычно эффективности межбанковского денежного рынка, особенностям платежной системы и волатильности ликвидной позиции банковского сектора.

Кредитор последней инстанции

Функция кредитора последней инстанции является краеугольным камнем дебатов о валютном правлении. Современные правления могут выполнять функцию кредитора. Однако так было далеко не всегда. Во времена первых валютных правлений банковская система была слабой, и ее кризисы зачастую никак не отражались на реальном секторе экономики. Отсутствие какого-либо влияния банков на экономику объясняло низкий интерес денежных властей к обеспечению банковской стабильности. В современной финансовой системе, в центре которой находится валютное правление, ситуация совершенно иная.

Благодаря денежному мультипликатору банки являются главными «создателями» денег. Их банкротство неизбежно ведет к лавинообразному росту предложения платежных средств. Чтобы избежать коллапса денежной системы, валютное правление вынуждено вовремя поддерживать банковскую систему на плаву, обеспечивая ее стабилизационными кредитами.

Так, к примеру, в Гонконге, Аргентине и Болгарии валютным правлениям разрешено выдавать кредиты при наличии избытка иностранных резервов.

Будущее валютных правлений

Одно из наиболее известных в мире валютных правлений – аргентинское – закончило свое существование в январе 2002 г. в результате кризиса. Если говорить о будущем других валютных правлений, то большинство их них в скором времени также прекратит свое существование. Так, денежные власти Эстонии, Литвы и Болгарии уже официально объявили о своем намерении вступить в зону евро. Однако валютам стран Восточной Европы уготовано еще долгое будущее. Изъятие национальных валют из денежного обращения станет актуальным только после того, как страны обретут статус полноправного члена европейского сообщества и в течение двух лет после этого докажут свою экономическую стабильность перед другими государствами-членами ЕС. Лишь тогда у кандидатов появится возможность получить право на использование единой европейской валюты. Например, замену эстонской кроны евровалютой денежные власти страны планируют в 2006-2007 годах. В Литве в феврале этого года, в преддверии вступления в Еврозону, евро сменил доллар в качестве якорной валюты. Глава Болгарского Национального банка в 1999 г. объявил о том, что решение о переходе страны на общеевропейскую валюту принято окончательно.

Центральный банк Боснии и Герцеговины еще не декларировал намерение сменить свою марку на евро. Однако в Европейском центральном банке не сомневаются: когда географические соседи страны войдут в Еврозону, Босния-Герцеговина неизбежно последует за ними. Будущее валютного правления Гонконга также нетрудно предугадать. Недалеко то время, когда введение полной конвертируемости китайского юаня и обретение им стабильного статуса сделают гонконгский доллар «лишним». В результате с карты мира исчезнут все экономически весомые валютные правления. Они останутся разве что в мелких островных государствах.

Квазиоблигации из валюты или спрос рождает предложение.

Валюту принято рассматривать лишь как объект для спекуляций или как средство международных расчетов. Однако современные рынки позволяют синтезировать из валюты и производных инструментов синтетические продукты, поведение которых соответствует облигациям. С появлением компьютерных технологий такие возможности открылись не только для крупных финансовых институтов, но и для мелких инвесторов.
Пытливая личность спросила в письме...

Однажды я получил письмо, в котором автор спрашивал совета: как можно покрыть ценовой риск по валютной паре фунт/иена? Надо сказать, трейдер этот заслуживает всяческих похвал: редко встречаются действительно пытливые личности, занимающиеся торговлей на финансовых рынках, как ни странно это звучит. Основным стимулом, подтолкнувшим его на сделку, где он находился в длинной позиции по фунту и в короткой по иене, были ставки, а вернее – их дифференциал. Трейдер подсчитал, что если цена никуда не сдвинется, то за год он получит чуть более девяти «фигур» в результате платежей по свопу в размере 2.5 пункта ежедневно на позицию из двух лотов. Это означало, пояснял он в письме, что сумма, требуемая для поддержания позиции, увеличивается примерно в семь раз.

Но чудес не бывает, цены колеблются, и рынок вряд ли захочет дать возможность легко обогатиться. Поэтому у трейдера и возник вопрос: как можно попытаться покрыть риск имеющейся позиции, используя для этого, например, опционы? Его вопрос довольно любопытен, не имеет однозначного ответа и решения, и потому представляется интересным исследовать возможности управления ценовым риском ставок обмена валют. В статье показаны основные варианты, и поэтому акцент сделан на общей методике, которая проиллюстрирована примерами. Выбор периода, который я здесь рассматриваю, достаточно случаен и не продиктован техническим или фундаментальным анализом ситуации. Для простоты я остановился на интервале, охватывающем январь - конец мая 2002 года.

Цель рождает средства, и – безрезультатно...

Для начала выясним истинную цель позиции фунт/иена в игре на процентных ставках. Первая идея, приходящая в голову, такова: если мы намерены получать выгоду от дифференциала ставок, то не следует ли нам покрывать именно процентный риск, а не ценовой? Это соображение имеет под собой фундаментальную почву – глобальный эффект Фишера, определяющий взаимосвязь между курсами и ставками. Если следовать теории, то для покрытия процентного риска надо использовать процентные инструменты, торгуемые сегодня в изобилии на биржевых и внебиржевых рынках [1]. Поскольку в данном случае курс валюты и дифференциал ставок определяются краткосрочными ставками, то логично предположить возможность применения короткого стерлинга (short sterling) и евроиены (euroyen). Причем по евроиене можно было исследовать возможность использования разных инструментов: LIBOR, TIBOR или 3-месячных.

Подчеркну, пока это только гипотеза, которую мы обсуждаем, чтобы иметь полноценное представление об исследуемом предмете. Но обращение к ценам, вернее, к их динамике, показало невозможность использования данных инструментов для покрытия убытков, способных возникнуть в результате ценовых колебаний. Хотя теория в целом права, но реальный рынок не желает следовать ей и демонстрирует изменения курса, в то время как процентные фьючерсы остаются практически неподвижными. Например, в отдельно взятые периоды, когда курс фунт/иена изменялся на 200 пунктов, короткий стерлинг и евроиена (фьючерсы) почти не изменялись в цене. Таким образом, первоначальная идея терпит крах, и нужно более серьезно изучать данный вопрос.

Вся сила в простоте

Обращаясь к рынку фьючерсных контрактов, мы немедленно сталкиваемся с проблемой несоответствия контрактов, используемых на FOREX и на срочном рынке. Фьючерсы имеют прямую котировку, а размеры контрактов соответствуют 62,500 фунтам и 12,500,000 иенам. В случайно выбранный момент времени, 14 января 2002 года, при курсе фунт/доллар 1.4496, доллар/иена 131.84 и фунт/иена 191.14 – июньские фьючерсы торговались так: фунт 143.58 (мультипликатор 100), иена 76.38 (мультипликатор 10000), что давало курс фунт/иена 187.98. При переводе в долларовую величину фьючерсный контракт составлял по фунту почти $90 тысяч, а по иене – $95.5 тысячи. Очевидно, что при использовании фьючерсов у нас останется непокрытым риск, если мы будем торговать на FOREX долларовыми контрактами по $100 тысяч. Если же есть возможность использовать контракты других, более мелких размеров, эту проблему можно снять. Иное решение состоит в увеличении размера позиции до такой величины, чтобы фьючерсная и наличная позиции соответствовали друг другу. При этом имеет смысл использовать мини-контракты. Конечно, всегда остается вариант принять на себя остаточный риск, имеющий смысл, если мы уверенно смотрим «наверх». Итак, к чему привела ситуация, когда мы купили фунт, продали иену, торгуя изначально $100 тысячами, и захеджировали позицию на FOREX одним коротким контрактом по фунту и одним длинным по иене (рис. 1 и 2)?



Рис. 1. Фунт/доллар, дневной график: с 14 января по 31 мая 2002 г.



Рис. 2. Доллар/иена, дневной график: с 14 января по 31 мая 2002 г.

К 31 мая мы могли бы получить убыток по фунт/евро в размере $6058 (фунт/доллар 1.4543, доллар/иена 124.13, а фунт/иена 191.14). Поступления от свопа обеспечили бы $2490 (конечно, если брокер начисляет дифференциал, в данном случае составляющий около 3.15% за год), которые не покрывают убытка. Однако противоположно направленные позиции во фьючерсах принесли бы в совокупности прибыль в $4012 (по иене – прибыль 5200, а по фунту – убыток в 1187). Суммируя все вместе, мы имеем общую прибыль в $445. Она могла бы состояться лишь в случае начисления процентов. Следует также заметить: в анализе использовались цены на конец дня, а часы торговой сессии фьючерсного рынка и FOREX различаются, поэтому в реальности результаты могли бы оказаться чуть хуже. К тому же влияние спрэда цен спроса-предложения в данном случае не учитывалось.

К слову, недавно открылся фьючерсный контракт, позволяющий торговать фунт/иена, что устраняет потребность использования разных контрактов (с таким же успехом мы могли бы применить валютные пары евро/фунт и евро/иена). Наконец, важный вопрос: насколько больше нужно денежных ресурсов, чтобы удерживать эти позиции? Если ориентироваться на практику (плечо на рынке FOREX составляет 1:100), то много больше, чем на саму наличную позицию. Немаловажно также, будет ли брокер учитывать имеющиеся позиции в совокупности. Хотя сейчас крупные брокерские дома без проблем предоставляют доступ с одного торгового счета и к рынку FOREX, и к срочным инструментам.

Следующая альтернатива – опционы

Не могу обойти вниманием и рынок опционов, предоставляющий возможность как спекулировать, так и покрывать риски. Вариантов здесь может быть бесчисленное множество. Разберем только некоторые из них, имеющие яркие особенности. Для начала посмотрим, как себя поведут опционы «в деньгах». Выберем июнь-150-пут по фунту (на фьючерс), торгуемый 14 января по 7.30 ($4562), и по иене июнь-72-колл стоимостью 5.00 ($6250). К исходу мая первый принес бы нам убыток в $1750, а второй – прибыль $4425. Суммарная прибыль в $2675 не покрывает убыток по спот-позиции. Стратегия в сумме обернулась потерей $892. Как видим, стремление снизить риск через опционы обернулось небольшим, но убытком. Это не значит, что, если бы мы использовали другие опционные серии, у нас получился бы такой же результат. Наиболее очевидное преимущество – возможность досрочного выхода с большей выгодой, чем при использовании фьючерсов в качестве инструмента покрытия риска.

Например, если бы курс фунт/иена стремительно поднялся спустя месяц-два после создания позиции, мы ощутили бы потребность выйти из нее досрочно. Опционы, не успев испытать губительное влияние со стороны временного распада [2], могли бы иметь большую стоимость. В предложенном варианте для покрытия риска нам потребуются дополнительные ресурсы в размере $10,776, что с учетом маржи для позиции на FOREX весьма непривлекательно. Поэтому обратимся к стратегии, которая нравится начинающим игрокам, поскольку не требует столь существенного капитала.

Речь идет о стратегии, соединяющей в себе «кэп» («потолок») и «фло» (пол), по-другому – покупку и продажу опционов «вне денег». Пока цена хеджируемого актива находится между ценами исполнения опционов, стратегия никак себя не проявляет, за исключением необходимости отвлечения маржи. Но когда цена устремляется за пределы цен исполнения, стратегия начинает вести себя сходно с позицией в базовом активе. Дополнительно привлекательным моментом является возможность подбора цен исполнения, при которых стратегия будет сама себя финансировать, если не принимать во внимание маржу. Выбранные для данной стратегии опционы (по принципу «дебет=кредит») представлены в таблице 1, одновременно показывающей результаты за рассматриваемый период.



Обратите внимание: в данном случае результат оказался на 24% эффективнее, чем при использовании фьючерсов. При этом в целом маржи потребовалось бы меньше минимум в два раза, что позволяет говорить о значительно более весомом преимуществе. Конечно же, это не покрывает курсовых потерь позиции по фунт/иена, но обеспечивает совокупную прибыль $1382 в результате притока денежных средств от свопа. Третий вариант – наиболее сложный из всех, поскольку требует тщательной подготовки и понимания механизма динамического управления риском. Подобные стратегии принято определять как покупка или продажа волатильности. Фактически они основаны на удержании основной позиции в опционах, которая регулярно хеджируется базовым активом в размере, необходимом для установления нейтральности относительно рынка.

В целом такие стратегии достаточно просты, но они таят в себе немало подвохов. Наибольшая сложность заключается в выборе принципов ребалансировки, от которой, собственно, и зависит, будет результат положительным или отрицательным. В нашем случае стратегия требует покупки минимум двух опционов «у денег»: пут для фунта и колл для иены. Соответственно, максимальный объем позиции по валюте увеличится и составит не менее $180 тысяч. Поскольку управление риском стратегий волатильности требует торговли минимально разумными лотами, то в данном варианте возникает потребность в лотах по $10 тысяч. Если же такой возможности нет, и нам придется торговать 100-тысячными контрактами, то максимальная позиция по FOREX раздуется до $1,800,000, и нам потребуется не менее 20 опционных контрактов.

Нас в большей степени сейчас интересует результат, поэтому забудем про объем позиции и посмотрим, что даст подобный риск-менеджмент при торговле 10-тысячными контрактами.

Итак, первоначальная позиция – мы используем $90 тысяч для создания позиции по фунт/иена. Покрытие риска осуществляется путем покупки двух июнь-144-пут по фунту (3.35=$2031, что требует на позицию $4062) и двух июнь-76-колл по иене (2.19=$2737, на позицию – $5475). Просчет вариантов ребалансировки, предусматривающей пересмотр объема валютной позиции по фунту через каждые 100 пунктов и через 200 пунктов по иене (она существенно более волатильна в терминах стандартного отклонения), показывает: фунт приносит итоговый убыток около $1000. Прибыль на FOREX в размере $3000 не покрывает убытка в опционах, равного $4000. Иена дает лучший результат, который в зависимости от принципа управления риском может колебаться от нуля до +$2000, позволяя оценивать вероятный итог в $1000 выигрыша [3].

Если наша цель – получить доходы от процентных выплат по свопу, очень неплохо, что удалось нейтрализовать риск курсовых колебаний и получить в результате рехеджирования нулевой результат. Соответственно, процентные поступления выводят стратегию в разряд успешных, обеспечивая $2250 прибыли на каждые $90 тысяч исходного капитала, использованного для создания валютной позиции.

Доходность, похожая на выплаты процентов

Какова относительная доходность всех исследованных нами операций? Однозначно ответить на этот вопрос трудно, т.к. у разных брокеров маржа различна. Приблизительная оценка – доходность колеблется от -20% до +90% годовых (если мы торгуем на FOREX 100-тысячным контрактом, имея $1000), и определяется она выбранной методикой риск-менеджмента. В успешных сделках доходность уверенно может составить 20-75% годовых. Разброс достаточно велик. Многое, если не все, зависит от правильного выбора инструментов покрытия рисков, а также от управления позициями.

Поставленная в самом начале цель состояла в поиске возможностей устранить ценовой риск, чтобы безболезненно получать процентный доход от дифференциала ставок. Мы добились этой цели. Естественно, простые методы дали самые низкие доходы, изощренные методики обеспечили повышенную доходность, сопоставимую с нормой для операций с производными при активном управлении риском. Обратите внимание: речь не идет о традиционно используемых лимитах при выходе из убыточных сделок, поскольку там все слишком интуитивно.

Абстрагируясь от спекулятивных составляющих стратегии, имеющей в своем составе FOREX-позицию и набор покрывающих риск инструментов, мы обнаружим: она обеспечивает регулярно входящий денежный поток, который напоминает процентные выплаты по облигациям. Отличие в том, что здесь купоны погашаются ежедневно. Поскольку ценовой риск в целом устранен, то ценовое поведение синтетического инструмента, включающего в себя спот-позицию и инструменты покрытия риска, сходно с облигацией, снижающейся в цене по мере погашения купонов.

Если не прибегнуть к нейтрализации ценового риска, можно ожидать: курс фунт/иена понизится в точности на величину процентных выплат. Эта тенденция проявляется достаточно ясно, если не обращать внимания на спекулятивные колебания курса.



Рис. 3. Синтетическая облигация, созданная валютными и фьючерсными позициями.

Рисунок 3 хорошо иллюстрирует поведение стратегии, использующей для покрытия риска фьючерсные контракты по иене и фунту. Так как наша цель – получить максимум долларовой прибыли, то созданная синтетика представлена в долларовом исчислении с учетом соответствующих курсов. Конечно же, если брокер не начисляет проценты по свопу, стратегия оказывается убыточной. К слову, в данном случае противоположные позиции по всем компонентам могли бы обеспечить положительный результат при игре на курсовых колебаниях.

Максимизация капитала – новый подход

Есть ли какой-то другой способ, позволяющий ограничить риск? Да, он существует, но при этом мы частично лишаемся возможности выгадать от дифференциала ставок между фунтом и иеной. В основе риск-менеджмента, где используются только два инструмента, коррелирующих между собой, лежит потребность устранять риск с помощью противоположно направленной позиции, размер которой вычисляется как произведение коэффициента корреляции на частное стандартных отклонений используемых активов [4]. Этот принцип достаточно хорошо работает на фьючерсных рынках.

Например, 9 длинных фьючерсов по фунту полностью покрывали убыток по 2 коротким иенам за исследуемый период времени. Если же мы попытаемся применить тот же принцип на рынке FOREX, то обнаружим: курсовой риск по 100-тысячному контракту доллар/иена покроется позицией в фунт/доллар из расчета не менее $4 миллионов.

Казалось бы, на этом вопрос исчерпан: достаточно вычислить корреляцию, стандартные отклонения, после чего выяснить коэффициент хеджирования. Но корреляция ведет себя достаточно нестабильно, постоянно колеблясь в широком диапазоне. Например, 21-дневная корреляция за рассматриваемый нами период изменялась от -0.66 до +0.98 при среднем значении +0.27 (рис. 4).



Рис. 4. Курс фунт/иена с 21-дневной корреляцией между фунт/доллар и доллар/иена.

Увеличение периода хотя и сглаживает ее поведение, но не улучшает понимание: колебания 50-периодной корреляции с января по июнь составили от -0.01 до 0.86. Кроме того, задача усложняется характером поведения стандартного отклонения, особенно сильно изменяющегося для ставки фунт/доллар.

Реальное поведение рынка указывает: коэффициент хеджирования надо постоянно менять, если мы стремимся к оптимальному варианту риск-менеджмента. Проблема динамического хеджирования налицо и очень напоминает ребалансировку, применяемую в стратегиях волатильности. Можно ли еще каким-то образом определить размер необходимых позиций? Чтобы ответить на этот вопрос, пришлось исследовать поведение коэффициента хеджирования, который оказался достаточно тесно связан с корреляцией между курсами валют.

Обратим внимание на простой факт: торгуя кросс-курсом фунт/иена, в реальности мы оперируем спрэдом между долларовой стоимостью позиции по иене и фунту. Поскольку естественная цель спекулянта и инвестора состоит в максимизации долларовой стоимости (по крайней мере, мы так предполагаем), то не следует ли нам обратить внимание именно на этот аспект?

Ответ дают два графика, показывающие зависимость долларовой стоимости фьючерсных позиций по иене и фунту от коэффициента корреляции и коэффициента хеджа, вычисленных согласно традиционно используемой методике хеджирования (рис. 5 и 6).



Рис. 5. Долларовая стоимость фьючерса иена/доллар и фунт/доллар в соотнесении с 20-дневным коэффициентом корреляции (использовались сплайны).



Рис. 6. Долларовая стоимость фьючерса иена/доллар и фунт/доллар в соотнесении с коэффициентом хеджирования (использовались сплайны).

Представленные графики красноречиво указывают области, где долларовая стоимость позиции достигает максимума. Безусловно, самая идеальная цель – достичь «красного угла», где максимизация долларовой стоимости возникает одновременно и по фунту, и по иене. Но в исследованном периоде (1 год, с июня 2001 г. по 31 мая 2002 г.) эта точка ни разу не была достигнута. Представляется, полученные сведения позволяют нам дать больше понимания, когда следует выходить из рынка (или сокращать какие-то позиции, составляющие стратегию), а когда – входить в рынок. При этом ориентиром является вероятность, указывающая на возможность повышения долларовой стоимости или ее уменьшения, поскольку она достигла максимума.

Скользящие средние тоже снабжают нас сведениями, когда следует входить или выходить из рынка. Но они не скажут, насколько истинны сигналы, подаваемые ими. Они не сообщат, почему вдруг тренд развернулся в обратную сторону (скажем, в середине марта 2002 г. по фунт/иена)? Обратите внимание, сейчас мы рассматриваем исключительно технический анализ, не обращаясь к фундаментальным причинам, возможно, обеспечившим это движение. Также возможно, что поворот в марте был продиктован попаданием коэффициента корреляции в отрицательную область, из которой ему потребовалось подняться.

Хочешь быть успешным? Исследуй всё, что возможно!

Осталось подвести итоги. Как мы уже убедились, при желании спекулятивную валютную сделку можно превратить в синтетический инструмент, который ведет себя аналогично облигации. В принципе, все проделанное нами - обычная работа финансового инженера, исследующего возможности переупаковки рисков или создающего новый финансовый продукт. Следует предупредить об опасности поспешного вывода, что надо использовать исключительно стратегии, показавшие хорошие результаты в нашем коротком исследовании. В реальности все не так просто. Прежде чем применять любую стратегию, требуется большой объем исследовательской работы и углубленное изучение меры риска. Как оказалось, идея использования коэффициентов корреляции для принятия решений на FOREX или фьючерсном рынке достаточно продуктивна. Однако полноценно применять данный инструмент анализа можно только после достижения полного понимания, как надо расшифровывать его показатели. Он не может быть использован в качестве единственного сигнализатора, но как вспомогательный инструмент – весьма хорош, поскольку имеет в основе причины фундаментального характера.

В заключение следует отметить немаловажную деталь. Почти все исследования, лишь малая часть которых здесь представлена, выполнялись с использованием статистических методов и никакого отношения не имели к принципам технического анализа. В целом, как показывает практика, изучение статистических характеристик при условии достаточной базы данных позволяет выявить немало скрытых закономерностей, практически не выявляемых традиционными средствами теханализа.

Система «Динамический портфельный спекулянт»

В данной статье приведены результаты статистического исследования динамики цен акций на американском рынке, описано устройство полуавтоматической торговой системы и рассмотрены результаты ее испытаний в период с сентября 2000 г. по сентябрь 2001 г.

Что мы исследовали и что выяснили

Чтобы лучше понять суть происходящих на рынке процессов и выявить закономерности, которые можно использовать для построения торговой системы, мы провели исследования следующих параметров:

– возникновение, длительность и амплитуды квазирегулярных колебаний цены (swings);

– фильтры для регулярного сканирования рынка;

– возможность ценовых скачков (гэпов) и их вероятностное направление относительно предшествующего тренда;

– определение исторических фаз рыночной активности по величинам swings;

– корреляции акций, входящих в крупные индексы (типа S&P 500).

В результате было выяснено:

1. В каждый момент времени существуют сотни акций, динамические характеристики изменения цен которых обладают высокой стабильностью в течение нескольких месяцев. Эти акции можно отбирать и, базируясь на таком отборе, можно построить тренд-следящую торговую систему.

2. Эти акции можно разделить на группы по степени рискованности и потенциальной доходности спекуляций с ними. Для высокодоходной группы характерно изменение цен более чем на 50% за квартал, для наименее рискованной группы – на 20-30%.

3. Фильтр для регулярного сканирования рынка включает ограничения по среднему объему торгов, цене акции, предельной величине внутридневных изменений. Параметры оптимального фильтра для отбора кандидатов слабо меняются со временем и больше всего зависят от фазы рынка. Таким образом, есть основания считать, что фильтр может выдавать необходимое количество акций в течение длительного времени.

4. Гэпы (gaps) значительно увеличивают риски работы с акциями. Практически у каждой акции в ее истории бывают значительные (более 10%) скачки цены. Для уменьшения этих рисков и снижения влияния гэпов на стоимость портфеля разумно применять диверсификацию (10-20 акций) и строго придерживаться правила: не иметь позицию против тренда на дневном масштабе. Так риски, вызванные гэпами, возможно уменьшить до разумной величины.

5. Состояние рынка акций можно условно разделить на фазы по активности, т.е. по характерной (а не средней, как получается при построении индексов) величине изменений цен. Как правило, в фазе высокой активности рынка цены всех акций приходят в разной степени регулярное, часто коррелированное или антикоррелированное, движение. В такие периоды спекуляции наиболее эффективны. Рискованны спекуляции на трендах при разворотах рынка, когда направление еще не определено. Все это дает основания для построения алгоритма использования капитала в различных фазах рынка.

6. Корреляция цен акций с рыночными индексами (например, акций, входящих в известный индекс S&P 500) довольно любопытна. Мы исследовали изменение и состав списка коррелированных акций. Оказалось, что эти параметры зависят от фазы рыночной активности (при высокой активности процент коррелированных акций возрастает). Во-вторых, выяснено, что корреляция акций с индексом не является постоянной величиной по времени. Отсюда можно сделать вывод, что использование рыночных индексов для определения позиции по конкретной акции не имеет смысла – нужно ориентироваться на тренд, присущий самой акции.

Цель создания и устройство системы

Система «Динамический портфельный спекулянт» (Dynamic Portfolio Speculator, DPS) создана для того, чтобы облегчить труд трейдера. Она призвана решить основные проблемы начинающих и неудачливых: отбор акций, выбор момента сделки и распределение капитала.

Мы максимально старались учесть весь известный опыт работы трейдеров. Анализировались ошибки и успехи. Как ни странно, но даже у опытного трейдера перечень ошибок больше, чем правильных действий. Вывод из наблюдений получился удивительно простой: выигрывать можно, и добиться этого достаточно легко, если все делать правильно. Осталось запрограммировать правильные действия и отказаться от неправильных.



Программа сделана трейдерами и для трейдеров и может быть также использована как базовая программа для обучения и работы управляющих портфелями. Программа состоит из нескольких блоков (см. блок-схему ниже). Инструкция определяет следующую технологию работы: отбор кандидатов в общий список, формирование списка на день, управление открытыми позициями, распределение капитала, защита прибыли. Все это делается в едином технологическом цикле. Точнее, циклов два: один (ежедневный) выполняется трейдером, а второй (квартальный) – аналитиком (рис. 1). Такое разделение обязанностей тоже является частью технологии работы. Зачем нужно, чтобы работа трейдера напоминала конвейер и содержала ограниченную возможность для самодеятельности, – становится понятно после анализа стандартных трейдерских ошибок.



Рис. 1. Блок-структура системы.

Важный момент организации работы заключается в том, что аналитик выполняет функцию контролера (риск-менеджера), т.е. ежедневно проверяет исполнение трейдером правил. С помощью разработанной программы один риск-менеджер может следить за работой 10 трейдеров.

Принципы построения

Система «Динамический портфельный спекулянт» построена на классических принципах технического анализа (ТА). Мы исходили из того, что надежная система должна быть простой и как можно меньше перестраиваться. Фундаментальный анализ и анализ новостей не используются. По аксиоме ТА вся информация об акции заложена в ее цене.

Мы добавили эту аксиому еще предположением, что при определенных условиях динамичность изменения цены сохраняется. Условия, положенные в основу программы генерации сигналов, предельно просты: позиция открывается, как только скользящая средняя разворачивается. При этом используется тот факт, что в момент разворота цена, как правило, пересекает скользящую среднюю. Последовательность действий трейдера при управлении позицией приведена на рисунке 2. Все достаточно просто: позиция усиливается, если она выигрышная, и закрывается, если проигрышная.



Рис. 2. Варианты операций с акциями.
Принцип управления портфелем тоже прост: в каждый момент портфель должен быть максимально сбалансирован по размеру капитала, вложенного в длинные и короткие позиции.

Весь фокус – в строгой дисциплине трейдера: запрещено открывать или держать позиции против тренда. И, конечно, в подборе списка акций: раз в квартал аналитик по специальным критериям отбирает 100 акций для списка, с которым потом работает трейдер. На последней фазе в отборе участвует опытный трейдер. Трейдер совершает операции раз в день в середине торгов. У опытного трейдера управление одним портфелем занимает около часа. Одновременно он может без потери эффективности вести до пяти портфелей. Система называется «Динамический портфельный спекулянт», потому что техника работы с позицией опирается на динамику цены. По сути, это спекуляции с временным периодом до 20 дней. В результате формируется не инвестиционный, а спекулятивный портфель.

Специальная техника работы позволяет трейдеру следить за списком из 100 кандидатов и портфелем, включающим до 20 открытых позиций.

Злейший враг трейдера – сам трейдер

Злейший враг трейдера – это он сам. Кто это понял – тот не безнадежен. Люди по своей природе импульсивны, жадны и трусливы. Поэтому они часто совершают глупые поступки. И отучить совершать глупости можно далеко не каждого. Но надо постараться это сделать хотя бы для тех, кто хочет. Ну, а тем, кому «просто не везет», кто готов признать свои слабые стороны, можно помочь. Для систематической работы по системе, которую мы проповедуем, нужно совсем немного: терпение и усидчивость. Эти простые качества известны как «золотые правила рынка». А для практической работы необходим и хороший брокер с соответствующим сервисом. Российским инвесторам мы рекомендуем (и сами используем) брокеров с русскоговорящими сотрудниками.

Тестирование системы «Динамический портфельный спекулянт» проходило в довольно сложный для биржи период. Переход на десятичную систему котировок изменил внутридневной рынок и убил многие дэйтрейдерские техники. Это все происходило на фоне падения рынка, смены многолетней тенденции роста. Причем характер падения за это время также менялся и чередовался с периодами локального роста. Тем не менее, система и трейдеры выдержали это испытание.

Небольшое пояснение о целях тестирования и о его процессе. Целью тестирования было показать работоспособность предлагаемой полуавтоматической системы в разных фазах рынка, когда многим казалось, что колебания достигли такой частоты и сумбурности, что работа на дневном масштабе не должна давать положительных результатов.

Процесс тестирования заключался в следующем: трейдер выполнял модельные операции на демо-счете, строго следуя инструкции. При тестировании была проверена вся технологическая цепочка обеспечения работоспособности системы – от отбора акций до открытия конкретных позиций. В результате была доказана высокая степень воспроизводимости модельных операций. В течение всего процесса действия трейдера отражались на специальном сайте.

За время тестирования в программу было внесено только одно добавление: в ноябре 2000 года был усовершенствован блок расчета использования капитала - для уменьшения рисков введены большие ограничения на использование кредита (плеча). Таким образом, мы можем утверждать, что нам удалось поддержать систему в работоспособном состоянии в течение всего срока тестирования.

С помощью программы трейдер показал результаты, близкие к ожидаемым. Для работы выбирались акции, дававшие по тестированию доходность не менее 30% в квартал, а результат работы трейдера по нашей программе – около 200% за год, что, учитывая реинвестирование, смоделированное при получении первых 60% прибыли, соответствует потенциалу выбранных кандидатов. Полученные количественные результаты управления являются доказательством действенности применяемой техники отбора кандидатов.

Распределение дохода по году (рис. 3) получилось неравномерным по простым причинам: трейдер два раза находился в отпуске по две недели и один раз был технический перерыв почти на месяц. При этом каждый раз позиции полностью закрывались, и формирование портфеля начиналось заново. Кроме того, в работе программы и трейдера явно были периоды застоя, вызванные резкими разворотами рынка.



Рис. 3. Система «mD». Годичные результаты тестирования в реальном режиме (при 50%-ном реинвестировании).
Несколько слов о статистических характеристиках результата. Система не показала высокой эффективности. Показатель прибыльности (Profit factor) составил всего 1.5 при 60% убыточных сделок (таблица 1), что, как нам кажется, вполне характерно для тренд-следящих систем, ориентированных на статистическую торговлю.



Доход, как видно из таблицы, получен в основном на коротких, а не на длинных позициях (соответственно, 159,000 и 26,000). Если учесть графики рыночных индексов за соответствующий период, это не кажется удивительным.

Сканирование рынка и корректировка списка акций за время тестирования были проведены три раза, в результате список обновлялся почти полностью. Торговля была довольно активной и массированной: всего позиции были открыты по 229 акциям, проведены 1644 сделки, полный оборот в деньгах составил $26 млн.; портфель состоял из максимум 23 акций (в среднем 10-15).

Параллельно с тестированием мы проводили обучение трейдеров. Они довольно легко и быстро освоили принципы работы с «Динамическим портфельным спекулянтом». Несмотря на кажущиеся сложными схемы принятия управляющих сигналов и схему двойной циркуляции списков кандидатов (см. схему выше и рис. 1), технология работы всех участников процесса достаточно проста и может быть отлажена на техническом уровне за один месяц. Срок обучения любого желающего – 1-2 месяца. Опыт для самостоятельного управления можно приобрести за 1-6 месяцев.

Выводы и планы

Как долго может работать система? Думается, что «Динамический портфельный спекулянт» будет работать достаточно долго без принципиальных изменений, чего нельзя сказать о других, более автоматических программах. После того, как удалось увязать в одном портфеле акции с разными скоростями изменения цены, мы нашли еще одно интересное применение системы. Она может помочь при работе по восстановлению упавшей стоимости инвестиционных портфелей. Интересный результат получился при отборе акций не по максимизации дохода, а по дополнительному уменьшению риска. Акции, естественно, были отобраны другие, изменились настройка программы и скорость работы по ней, зато в результате уменьшились колебания стоимости портфеля, и в целом управление стало надежнее.

Таким образом, считаем, что нам удалось создать торговую систему и проверить на практике возможность ее эффективной работы в течение года. Мы предполагаем и дальше работать над ее совершенствованием и корректировать настройки входящих в систему программ и всю технологию в соответствии с меняющимися рыночными условиями. Мы не планируем модифицировать эту систему в более автоматическую. Мы просто будем создавать другие системы.

В погоне за дешевыми сенсациями

В Соединенных Штатах есть не только развитые рынки капитала. Эта страна богата и на дилетантов, считающих себя финансовыми экспертами. «ВС» опубликовал пару прекрасных образчиков мысли такого спеца, Адама Хэмилтона, называющего себя «независимым аналитиком» и «частным инвестором». «Обличительные» труды мистера Хэмилтона не могли остаться без ответа.
Великий и ужасный

В обеих своих статьях Адам Хэмилтон гневно обличает рынок финансовых деривативов и его главного «монстра» – американский коммерческий банк JPMorganChase. Если первая статья [1] «независимого аналитика» привела меня в недоумение, то вторая [2] вызвала раздражение. Свою первую публикацию «частный инвестор», который, по-видимому, в своей жизни не имел дела с производными (а если и имел, то, скорее всего, проигрался «в пух и прах»), начинает с развенчания срочного рынка как «безрассудной азартной игры». В качестве доказательства он с жаром перечисляет неприятности, произошедшие с участниками рынка финансовых деривативов и их многомиллионные, нередко миллиардные, потери. На взгляд А. Хэмилтона, убытки игроков являются прямым доказательством мистическо-опасной природы срочного рынка, а никак не следствием дурного риск-менеджмента.

Живописуя жульничество Ника Лисона и безграмотность Роберта Ситрона, Хэмилтон пытается создать у читателя впечатление о рынке производных инструментов, как о некой бездне, засасывающей в свои смертоносные глубины увлекшихся финансистов. Одновременно он умалчивает о том, что на самом деле происходит на рынке в целом, в каких целях преимущественно используются финансовые деривативы.

Для него они всего лишь «крапленые карты», а на то, что они приносят прибыль (иначе рынок бы не рос столь стремительными темпами), «аналитик» закрывает глаза. Меж тем, согласно исследованию Банка Англии, производные успешно используются не столько для спекуляций, сколько для страхования экспортных доходов, бюджетирования, доступа на другие рынки, фиксации доходности фондовых портфелей, интервенций центральных банков. В мире монстров Хэмилтона ничего этого не существует, для него деривативы – «стая голодных акул, способная сожрать тех, кто осмелится с ними играть».

Апогеем порочности срочного рынка для Хэмилтона стала трагическая история с фондом Long-Term Capital Management. Хеджевый фонд, приносивший баснословные прибыли, несмотря на сложную стратегию работы с производными инструментами, оказался неплатежеспособным после российского кризиса 1998 года. Однако, обличая фонд в безрассудности, Хэмилтон увлекся и переврал факты.

Во-первых, фонд не был банкротом, просто в силу дефицита ликвидности он оказался неспособным рассчитаться по текущим обязательствам. Во-вторых, Хэмилтон попрекает ФРС США за выделение фонду финансовой помощи. «Где же тут свободная рыночная экономика?» – вопрошает он.

На самом деле помощь осуществлялась не за счет денег налогоплательщиков, а на частные средства. ФРС США лишь выступила координатором группы из четырнадцати ведущих банков и инвестиционных компаний, согласившихся инвестировать в фонд дополнительный капитал.

Наконец, самое главное и самое неинтересное для обличителей типа Хэмилтона – хеджевый фонд вовсе не прогорел! Он продолжал проводить операции вплоть до конца 1999 года, когда полностью расплатился с вкладчиками. Банки, участвовавшие в дополнительных инвестициях, получили 10% на свои вложения, а остальные пайщики – 18% годовых!

Несмотря на крики бульварной прессы, раздувшей кризис Long-Term Capital Management до невероятных размеров, его деятельность среди профессионалов срочного рынка ставится в пример как высококачественное управление портфелем деривативов.

Лукавые цифры

На американском срочном рынке главным участником выступает финансовый супермаркет - JPMorganChase. Он лидирует по объему открытых позиций среди коммерческих банков и трастовых фондов. Раз у банка большой портфель производных инструментов, то он, на взгляд А. Хэмилтона, – «главный аферист срочного рынка». При этом «аналитик» ссылается на статистику рынка. Я не поленился и потратил час, чтобы поднять финансовую отчетность JPMorganChase и выяснить реальное положение дел, поскольку интуиция подсказывала: в доводах Хэмилтона что-то не так. В отчете Управления контролера денежного обращения при Казначействе США от 31 марта 2002 года можно найти, что номинальный объем заключенных срочных контрактов у JPMorganChase составлял $23.48 трлн. Большая часть сделок была совершена на внебиржевом рынке с крупнейшими международными финансовыми институтами из США, Великобритании, Швейцарии, Японии и зоны евро.

Согласно данным Банка международных расчетов, на декабрь 2001 г. совокупный объем срочного рынка по номиналу (notional amounts outstanding, NAO) равен $111.13 трлн. Таким образом, JPMorganChase номинально контролирует 21% рынка производных.

Хэмилтон почему-то взял оценку только по американскому рынку да еще исключил из внимания его ведущих игроков – инвестиционные банки. В результате у «аналитика» получилась баснословная цифра – 60% рынка! В действительности же его цифры – лукавые.

Порядка 90% всех финансовых деривативов JPMorganChase – это процентные контракты. Комментируя природу процентных деривативов, Хэмилтон рассматривает пример с процентным свопом, где заемщик страхует процентные платежи. Фактический обмен процентными платежами по кредиту в $1 млн., как замечает Хэмилтон, может составить от силы несколько десятков тысяч долларов. Однако вместе с тем он утверждает, что банк, выступающий контрагентом по сделке, подвергается риску в размере номинальной суммы контракта, т.е. $1 млн. Иными словами, JPMorganChase рискует потерять $1 млн. Что же это должны быть за проценты, если банку придется выложить $1 млн.?! Очевидно, Хэмилтон, стремясь убедить читателя в своей правоте, просто переврал сущность производных.

Во избежание таких несуразностей во всем мире для оценки производных инструментов используется концепция накопленного объема валовой рыночной стоимости (amounts outstanding in gross market value, GMV), которая представляет собой издержки размещения финансового контракта по превалирующим на рынке ценам. GMV может быть как положительной, так и отрицательной. В случае с JPMorganChase реализация портфеля финансовых деривативов по текущим ценам принесет ему $541.34 млрд., а никак не астрономические $23.48 трлн. Исходя из величины валовой рыночной стоимости, банку «принадлежит» 14.3% рынка, а не 60%.

Насколько рискованна позиция JPMorganChase? Если представить доходность портфеля производных как случайную функцию, где с одинаковой вероятностью может быть как прибыль, так и убыток, то потери банка не превысят пары миллиардов долларов. Именно таков средний показатель дохода по внебалансовым статьям у JPMorganChase. В частности, в прошлом году он заработал на срочном рынке $1.23 млрд. Дутые же триллионы Хэмилтона рассчитаны на доверчивого читателя.

Золотых дел «мастер»

Во второй статье [2] Хэмилтона в роли главного героя выступает все тот же JPMorganChase, нo уже в декорациях рынка золота. Сперва Хэмилтон прибегает к привычной для себя манипуляции цифрами, которой он «оглушает» читателя и вводит его в состояние иррациональной реальности. Согласно доморощенному «аналитику», JPMorganChase контролирует $56.8 млрд. по золотым деривативам (по состоянию на 31 марта 2002 г. – $45.23 млрд.), что равно объему добычи желтого металла за два с половиной года. «Мировая золотодобывающая промышленность должна будет покрывать аппетиты супермонстра не менее двух лет», – пишет А. Хэмилтон. В действительности реальная стоимость портфеля золотых деривативов банка не превышает $1 миллиарда, в то время как валовая рыночная стоимость всего рынка производных на золото колеблется вокруг $20 миллиардов.

Сравнение с объемом годовой золотодобычи действительно впечатляет. Однако оно некорректно – так можно сопоставлять, если бы золото ежегодно потреблялось, как нефть, но ведь оно копится. Каждый год мир добывает 4 тыс. тонн драгметалла, в результате за всю историю человечества официально накоплено более 30 тыс. тонн. Таким образом, «в руках» JPMorganChase через деривативы условно находится 0.016% рынка наличного металла. После фантастических цифр Хэмилтон, ссылаясь на третьих лиц вроде какого-то пронырливого адвоката, беспорядочно бросает в лицо обвинения многим солидным финансовым учреждениям. Так, JPMorganChase повинен в манипулировании ценами на золото, поскольку активно оперировал с золотыми производными в период нестабильных цен. Кроме того, его активность, согласно Хэмилтону, объясняется «какой-то инсайдерской информацией». Золотой картель, специализированная международная организация, предназначенная для стабилизации цены на золото, и участниками которой являются ведущие центральные банки, обвиняется в «нечестивом сговоре». Хотя судебное разбирательство и было закрыто за недостаточностью фактов, тем не менее, для любителей дешевых сенсаций участники картеля остаются «заговорщиками».

Учредители Банка международных расчетов (представляющего собой закрытый клуб, банк для центральных банков) обвиняются в том, что они установили несправедливо низкую цену на его акции – хотя какое в сущности Хэмилтону дело до того, что творится в закрытом обществе?!

Ведущие игроки рынка золота повинны в том, что они аферисты и хотят осуществить мировую экспроприацию в пользу интересов Уолл-Стрита – этот тезис вообще не поддается какому-то внятному объяснению!

Прочитал я все эти обвинения в пролетарско-революционном стиле, и Хэмилтон напомнил мне старушку, сидящую на лавочке у подъезда и кропотливо собирающую сплетни о жильцах дома.

Парадоксы от Хэмилтона

В 1930 г. классик макроэкономики Дж. М. Кейнс сформулировал одну интересную закономерность, характерную для эпохи золотого стандарта: между номинальными процентными ставками и уровнем цен наблюдалась положительная корреляция. Это было парадоксально, ведь при золотом монометаллизме цены относительно стабильны (во времени они представляют собой стационарный ряд динамики), и увеличение денежного предложения, с одной стороны, должно приводить к росту цен, а с другой стороны – к падению процентных ставок. Однако между ценами и ставками была не отрицательная, а положительная взаимосвязь. Кейнс определил описанное наблюдение как «один из самых сложных доказанных фактов в количественной экономике» и дал ему название «парадокс Гибсона».

Согласно Хэмилтону, в настоящее время наблюдается обратная связь между ценами на золото и процентными ставками, т.е. произошло нарушение парадокса Гибсона. Наивный читатель поразился бы научности аргументации американского «независимого аналитика» и поверил бы ему на слово. Но теперь-то понятно, что «эксперт» просто переврал суть парадокса. Во-первых, Кейнс говорил не о ценах на золото, а о потребительских товарных ценах – что отнюдь не одно и то же. Во-вторых, парадокс Гибсона описывал функционирование золотого стандарта, и примеривать его на современную денежную систему, где действуют другие экономические закономерности, мягко говоря, некорректно.

Напоследок хочу порадовать читателя последним высказыванием мистера Хэмилтона: «Заваливая рынок распродажами золотых запасов из сейфов западноевропейских центробанков, наш монстр (JPMorganChase – прим. автора) стал полновластным правителем царства процентных производных». Хорошо известно, что золото по собственной инициативе продают денежные власти Старого Света. Вот только при чем здесь американский банк? Выходит, золото сбрасывают центробанки, а в падении цен виноват JPMorganChase.

Похоже, Хэмилтону следует пройти не только начальный курс экономической теории, но и разобраться с основами формальной логики.

Нерешительность и паралич трейдера

Нерешительность трейдера рождается в ситуации, когда методы конфликтуют между собой, и он испытывает трудности с выбором. Эти проблемы сравнительно легко разрешить.
Может наступить ситуация, когда с методами все ясно, но трейдер по какой-тo причине не действует в соответствии с ними. Эта ситуация гораздо более трудная, и разные правила поведения здесь обычно не помогают.

Интеллект + эмоции = проблемы

Можно сказать, что проблемы нерешительности трейдера являются интеллектуальными, тогда как проблемы паралича всегда эмоциональны по своей природе. Под интеллектуальным я подразумеваю то, что трейдер обычно просто не имеет достаточной информации для принятия объективного решения при наличии конфликта методов.

Рассмотрим эту ситуацию на реальном примере. Допустим, мы используем в своей торговой стратегии сочетание двух методов: скользящие средние (Moving Averages, MA) и уровни Боллинджера (Bollinger Bands, BB). При этом в качестве основных сигналов мы используем «отражение» MA от BB (области A, B).

И вот мы сталкиваемся с ситуацией, когда MA подходит к BB, но вместо отражения начинает двигаться с ней в одном направлении (выделенная область на рис. 1).



Рис. 1. Скользящая средняя подходит к уровню Боллинджера, но вместо отражения начинает двигаться с ней в одном направлении.

Наблюдается явное противоречие методов. Направление MA четко указывает на покупку, а нахождение MA у верхней линии BB – на короткую продажу. Тут-то и возникает связанная с этим противоречием нерешительность. Разрешить такую нерешительность достаточно просто. Нужно привлечь еще один «арбитражный» метод или правило. В нашем случае это может быть следующее правило: «Если при подходе к BB MA не меняет направления, а, наоборот, BB начинает следовать в направлении MA, – это сигнал открыть позиции в сторону движения MA». При применении этого правила противоречие методов разрешается, и трейдер может принять мотивированное решение. Проблемы нерешительности трейдера наилучшим образом разрешаются более углубленным исследованием применяемых методов, их взаимодействия, а также базовых факторов рынка, которые лежат в основе используемых методов. Из приведенного примера сразу следуют несколько простых практических выводов.

1. Чем меньше методов одновременно использует трейдер, тем меньше вероятность возникновения конфликта методов.

2. Чем меньше методов одновременно использует трейдер, тем меньше дополнительных правил требуется для разрешения конфликта.

3. «Арбитражный» метод нужно применять исключительно для пунктов 1 и 2.

И один общий вывод. Самая лучшая стратегия – это простая стратегия. Не забывайте, что любая ситуация разрешения конфликта методов, даже такая простая, как в приведенном примере, всегда несет в себе серьезную психологическую нагрузку на трейдера и частично подрывает его веру в избранную стратегию. Тайное желание любого трейдера – разработать стратегию, которая бы «работала вместо него».

Иными словами, стратегию, которая давала бы только однозначные указания в любых условиях. Тогда трейдеру останется лишь послушно выполнять указания системы. Это очень комфортно, ведь трейдер как бы не принимает самостоятельно никаких решений и, следовательно, не несет ответственности за их последствия. Но давайте перейдем от простого к сложному и обратимся к параличу трейдера.

Эмоциональный = убыточный

Все причины появления паралича присущи вам еще до того, как вы совершите свою первую сделку. Паралич не имеет никакого отношения к рынку, к вашим методам. Он является неким психологическим эндемиком, свойственным абсолютно всем трейдерам (в той или иной степени, конечно).

Большинство наиболее успешных трейдеров стали таковыми только потому, что в свое время паралич нанес им существенный ущерб. И они, осознав и приняв это явление как свою персональную проблему, смогли найти из нее выход.

По-видимому, никакого другого пути справиться с параличом трейдера не существует. Запомните, что рынок не является чем-то изолированным от жизни, местом, куда можно войти, оставив все свои проблемы на пороге. Рынок – это лишь еще одна сторона жизни…

Страх, жадность, зависть, месть, любовь, ненависть, одержимость, принуждение – в общем, полный джентльменский набор эмоций, которые могут снова и снова приводить трейдера к фактическому самоуничтожению.

Все эти трудности не могут быть разрешены с помощью рыночных методов или стратегий, а лишь с помощью искреннего осознания, что они являются личными психологическими проблемами трейдера, и что рынок просто проявляет их более четко, чем нам того хотелось бы. Большинство трейдеров несут потери не из-за использования «плохих» методов, а потому, что они не могут найти способы разрешения эмоциональных проблем, которые они сами приносят на рынок. Или же не находят путей хотя бы уменьшить их влияние.

Поэтому мы можем смело сформулировать простую аксиому: Эмоциональный трейдинг = Убыточный трейдинг

И никто этого не может избежать. Даже опытные и очень успешные трейдеры имеют на своем счету подобные провалы, когда эмоциональные факторы начинают доминировать в их трейдинге.

Вера – синоним самоубийства

С точки зрения психологии, главной основой паралича трейдера и его последствий является «вера». Когда трейдер испытывает психологические проблемы в работе, его эмоциональные функции стремятся к тому, чтобы скрыть, замаскировать то, что требует особого внимания.

Эти функции создают «ложные» условия, постоянно продуцирующие системы «веры», которые на самом деле резко отличаются от действительности. Эти системы веры становятся очень сильными просто потому, что не могут быть опровергнуты. Ведь вера не нуждается в доказательствах, и потому не подвластна им.

Применительно к рынку вера является синонимом самоубийства и прямым путем ведет к провалам и убыткам. Следует отдельно остановиться на вопросе соотношения психологии, рынка и денег.

Очень часто роль и значение денег преувеличивают и считают, что рынок определяется только деньгами. И поэтому последствия ошибок (какими бы суровыми они ни были) могут заключаться только в потере денег. И это глубокое убеждение многих трейдеров. Абсолютно неправильное. Рынок будет стоить вам гораздо дороже любых денег, если вы не научитесь управлять своими эмоциональными факторами. «Это, в конце концов, всего лишь деньги» – типичная защитная уловка эмоциональных функций трейдера. На самом деле, деньги – это один из самых слабых факторов.

Рынок – одно из главных мест, где человек может получить действительно серьезную психологическую травму. И вопрос потери всего или большей части капитала - это вопрос психологии, а не трейдинга.

Некоторые психологические проблемы, возникающие в связи с финансовыми рынками, просто гарантированно продуцируют убытки. Не раз уже говорилось, что, если бы большинство трейдеров просто делали все наоборот, они были бы очень успешными. Но вера не дает трейдеру возможности «делать наоборот». Именно поэтому корни паралича трейдера лежат в области веры. Давайте на этом закончим описание ужасов, связанных с нерешительностью и параличом трейдера и поищем возможные способы решения всех этих проблем. Начнем с нерешительности.

Изучайте, что не знаете…

Вспомним, что нерешительность трейдера связана со многими обстоятельствами, в основе которых лежит конфликт методов. И трейдер не в состоянии решить, какому из методов следовать, и как действовать при сложившихся условиях. Как уже отмечалось, этот тип трудностей является интеллектуальным. Проще говоря, трейдер просто не знает, как разрешить конфликт между методами. Самая первая вещь, которую следует сделать в такой ситуации – это углубить свои знания. Копните поглубже используемые вами методы. Это наверняка позволит вам узнать новые вещи, и, познавая эти вещи, вы придете к пониманию сути конфликта между методами.

Например, если ваша торговая стратегия основана исключительно на ценовых методах, и они находятся в конфликте между собой, вам, может быть, стоит начать изучать временные методы. И упор на слово «изучать» здесь сделан сознательно, поскольку преодоление нерешительности почти всегда связано с изучением чего-то нового, чего вы не знаете в данный момент.

Многие новички начинают заниматься трейдингом, зная очень мало о предмете. Они, как правило, слышали, как это просто – заниматься дэйтрейдингом. Кто-то подает сигнал, ты кликаешь мышкой, ждешь 1-2 минуты – и, как говорится, «мани на кармане». Весьма, весьма распространенное мнение.

И вот он приходит в компанию. Начинаются учебные торги. Руководитель дает сигнал, новичок выполняет его, не зная ничего о природе и причинах этого сигнала, о природе и причинах стопа… Внезапно бумага падает на пункт (отметим, что для плохих трейдеров все на рынке происходит исключительно «внезапно»). И новичок начинает спорить с руководителем об этом «ложном» сигнале. А бумага в это время падает еще сильнее… Обычно нескольких таких упражнений достаточно для того, чтобы даже новичок понял, что в трейдинге необходимо кое-что изучить.

Многие проблемы начального трейдинга связаны со знанием и изучением. Некоторые достигают отличных результатов, фокусируясь на одном рынке, даже на одной бумаге. Они становятся экспертами по этой бумаге, потому что они постоянно изучают ее. Такой подход – прекрасное лекарство от нерешительности. Выберите единственную бумагу и действительно научитесь ей торговать. Изучите все, что можете, об этой бумаге и о ее рынке. Не старайтесь торговать всем сразу. Хорошо заработать (и, конечно, все потерять) можно, торгуя и одну бумагу.

Следующий шаг в том же направлении – отбросить все лишнее. Выключите CNBC, уберите с экрана все лишние графики. Смотрите только на свою бумагу. Все, что вам нужно знать, находится на ее графике.

Попытка интегрировать другую информацию до того, как вы овладели рынком, практически всегда ведет к появлению нерешительности. То, что я здесь говорю о фокусе на одном рынке, необходимо, чтобы преодолеть нерешительность, повысить глубину знания выбранного рынка и разобраться в причинах конфликтов ваших методов. До тех пор, пока вы не решите проблему конфликта методов, вы всегда будете подвержены нерешительности.

Перейдем теперь к параличу трейдера.

Если парализовало, сделайте три шага… Основа паралича трейдера всегда эмоциональна. Эмоциональная динамика ведет к вере, не поддающейся контролю и проверке. Вера совершенно не совместима с тем, что действительно требуется для успешного трейдинга. Методы и стратегии не в состоянии разрешить проблемы.

Эти проблемы не связаны с трейдингом как таковым, трейдинг сам становится жертвой этих проблем. Трейдинг всегда сопровождается серьезными травмами – как психологическими, так и финансовыми.

Не надо быть наивным на этот счет. В общем – весьма мрачная картина. Но именно с нее и следует начинать. Розовыми красками тут делу не поможешь. Так что же все-таки можно сделать с проблемой паралича трейдера?

Многие американские психологи сходятся во мнении, что параличу всегда сопутствует некая «закрытость» или «секретность». И первый шаг к преодолению паралича трейдера – сломать эту секретность.

Задайте себе вопрос: «Было ли что-нибудь в моем трейдинге сегодня, о чем бы я не смог (или испытал трудности) рассказать N?». Этим N может быть ваш друг, партнер, начальник, семья, родители – кто угодно. Если вы улавливаете свои колебания при ответе, тогда вам необходимо рассказать в деталях обо всем, что делаете на рынке, кому-то действительно важному для вас.

Это всегда первый шаг, самый решающий и самый трудный. Следующий шаг также очень труден. Вы должны записывать все, что делаете на рынке и почему, а затем записывать в деталях все, что происходит с вами, когда вы находитесь в сделке. И это действительно очень непросто сделать. Третий важнейший шаг такой. Получите правдивую и честную оценку себя – от других, от себя самого, от своих снов. Ваши сны являются особенно полезными для этой цели, потому что они могут быть более честными и верными, чем кто-либо еще. Попробуйте этот метод, скажем, в течение следующего месяца. Соотносите каждый ваш сон с вашим трейдингом. Не волнуйтесь о том, как интерпретировать сны – это не важно. Важно совместить эти две области (сны и трейдинг) в вашем сознании. Просто поддерживать напряжение между образами в снах и трейдингом, не пытаясь что-либо решить.

Поэт Джон Китс (John Keats) первым описал подобный способ разрешения проблем, назвав его «негативная способность». Он имел в виду способность удерживать вещи в сознании, не пытаясь форсировать решение. Оставаться в состоянии двусмысленности, неопределенности, неравенства, парадокса и т.д., просто поддерживать их.

Поддерживая их в течение времени, вы даете себе возможность испытать нечто более глубокое в своем восприятии и почувствовать нечто, имеющее отношение к решению. Этого с помощью усилий сознания или попыток интерпретации вы просто не можете получить.

Итак, разрушение секретности, письменная исповедь и «негативная способность» – вот три основных шага, которые вы должны сделать для преодоления паралича. Поскольку проблемы трейдинга являются лишь отражением проблем, с которыми вы сталкиваетесь в других аспектах, решение их обязательно поможет и в жизни. Всегда помните, что истинная цель преодоления психологических и эмоциональных проблем в трейдинге гораздо больше, чем прибыль. Цель – рост вашей уверенности в силе вашего сознания. Если вы воспримете все это всерьез и будете делать все это – значит вы на пути к разрешению на иболее серьезных проблем в трейдинге.

Операция Short Sell – торговля воздухом?

В последние два года даже на медвежьем рынке количество продаж ценных бумаг «без покрытия» заметно уступает числу проведенных покупок.
По-видимому, это связано с жесткими правилами торговли «без покрытия», не позволяющими трейдеру продавать в оптимальные, с его точки зрения, моменты времени, а также с менталитетом определенной части участников рынка, не желающих торговать воздухом и способствовать дальнейшему падению рынка.

«Без покрытия»

Продажа ценных бумаг «без покрытия» (Short Sell) на фондовом рынке чаще всего вызывает непонимание у начинающих трейдеров. Действительно, если вы торгуете только по тренду, опираясь на известный принцип «trend is friend», то как вести себя трейдеру на медвежьем рынке? Ясно, что на падающем рынке необходимо срочно распродать все имеющиеся активы. А что дальше? Сидеть и ждать, когда рынок развернется вверх, чтобы вновь закупить активы по минимальным ценам?

С целью повышения ликвидности обращающихся на фондовом рынке активов и дополнительного привлечения на него инвесторов участники рынка и соответствующие контролирующие организации договорились о принципиальной возможности на фондовом рынке осуществлять продажи финансовых инструментов «без покрытия», то есть без их физического присутствия у трейдера.

Естественно, что корпорации были не в восторге от такого решения, поскольку, по их мнению, на падающем рынке большая армия спекулянтов, торгующих по тренду, может заметно усугубить ситуацию и даже вызвать панику на бирже, что в итоге провалит курс выбранного актива и позволит спекулянтам извлекать из этого прибыль. Поэтому в США региональные биржи, SEC и ФРС выработали ряд правил, призванных не допускать такого развития событий. Главные среди них следующие.

• Число открытых позиций по конкретной акции по ордерам Short Sell не должно превышать общего количества этих акций, выпущенных на рынок. То есть фактически трейдер не может торговать воздухом. Прежде чем исполнить ордер Short Sell, брокер должен где-то занять эти акции.

• Процесс займа акций строго регламентирован и контролируется SEC. Брокер ни в коем случае не имеет права занимать их у клиентов, имеющих счета типа Cash Accounts. Только с клиентских маржинальных счетов. Если среди всех счетов с маржой у брокера не обнаруживается тех активов, по которым его клиент выставил ордер Short Sell, он может занять их у другого брокера.

• При операции Short Sell руководствуются в целом теми же правилами, что и при операциях Buy с маржой. Только в нашем случае ужесточаются требования к уровню фактической маржи. Этот уровень примерно на 10-15% выше для продаж «без покрытия» с маржой, чем соответствующий уровень для покупок с маржой. Например, на NYSE минимальным требованием для поддержания маржи при продажах «без покрытия» является 30% (против 25% при покупке). Соответственно, брокер к этим биржевым 30% добавляет еще и свои проценты, доводя иногда требования к фактической марже до 35%.

• Занятые брокером ценные бумаги могут быть в любой момент востребованы обратно кредитором (который может также захотеть продать их на падающем рынке). Это заставит брокера искать новых кредиторов, стараясь тем самым перекинуть долг от одного источника к другому. Если же это ему не удается, то брокер может в любой момент совершить оффсетную сделку на счете трейдера, прикрыв его открытую позицию Short Sell без его предварительного уведомления. По сути это означает, что ваша короткая позиция может быть прикрыта брокером в любой момент времени, даже если вы в этот момент несете убыток по данной сделке.

• Правило Uptick. Суть его в следующем: если трейдер подал заявку Short Sell, то и на бирже этот ордер должен регистрироваться как приказ о продаже «без покрытия». Брокеру на бирже законодательно запрещено его исполнение, пока не возрастет цена. К примеру, если последний исполненный bid по выбранному активу равнялся $20, брокер не может продать эти акции по ордерам Short Sell до тех пор, пока курс не поднимется и не зафиксирует новый bid на уровне $20.12 или выше. В этом случае говорят, что брокер осуществляет продажу в условиях увеличения продажной цены (Uptick).

Как исключение из этого правила у брокера существует возможность продать и по цене $20, то есть с нулевым приростом цены (zero – plus tick), если только последнее тиковое изменение цены шло в сторону роста. Например, несколько предыдущих продаж осуществились по $20, потом был выставлен лучший bid на рынке по $19.72 или чуть меньше, а затем следующий тик цены снова показал bid равным $20.

Следует отметить, что правило Uptick существует только на крупнейших биржах мира. На внебиржевом рынке ордер Short Sell может исполниться в любой момент времени, в том числе и на падающем рынке.

50 тысяч – чтобы попасть в индикатор

До бурного роста числа дэйтрейдеров на NYSE более половины всех продаж «без покрытия» осуществлялись маркет-мейкерами. Они это делали в целях регулирования рынка тех акций, за цены на которые отвечали на бирже. Например, брокеру поступает ордер Short Sell с опцией IOC (Immediate or Cancel – «немедленно или отменить»), но в этот момент у него нет ордеров на покупку (или есть, но выставленные на них цены ask его не устраивают). В этом случае маркет-мейкер может предложить более низкий курс, даже если у него в хранилище этого вида ценных бумаг нет. Биржевые дилеры, а также дэйтрейдеры нередко проводят сделки по продаже «без покрытия». Все дело в том, что их цель – заработать на сделке $10 или даже $0.05 за акцию, а набирают они за счет большого количества совершенных операций по купле-продаже ценных бумаг. NYSE, AMEX и NASDAQ каждый месяц публикуют важный индикатор фондового рынка – Short Interest (общая сумма продаж «без покрытия»).

В этот индикатор входят те ценные бумаги, по отношению к которым был выполнен ордер Short Sell, но оффсетная сделка не была совершена (позиция не закрыта).

К сведению читателей, чтобы попасть в индикатор Short Interest, на NASDAQ должно быть ежемесячно заявлено 50 тыс. ордеров Short Sell по выбранному активу (или его изменение по сравнению с предыдущим месяцем должно быть не менее 25 тысяч). Для NYSE и AMEX эти числа, соответственно, в два раза больше.

Среди трейдеров бытует мнение, что рост числа Short Interest свидетельствует о скором развороте рынка вверх. Логика проста: по мере роста числа открытых позиций по Short Sell в потенциале растет и объем заявок на покупку, поскольку для совершения оффсетной сделки необходимо в будущем купить эти ценные бумаги. Освоив единичные сделки с маржой при покупке и продаже «без покрытия» акций, можно перейти к оценке перспектив формирования портфеля ценных бумаг при одновременной покупке и продаже «без покрытия» нескольких различных акций.

Как известно, в последние годы стабильную прибыль приносит именно портфельное управление активами (включающее в себя такие элементы, как хеджирование, диверсификация и пр.), что позволяет при неизбежных потерях на одном каком-то активе все-таки набирать статистически прибыль на других финансовых инструментах.

Например, трейдер покупает с использованием маржи 1 лот акций АВ по цене $20 за штуку и продает «без покрытия» 1 лот акций АС по $30 за штуку. Допустим, что для него исходный и минимальный уровень маржи – 60% и 30%, соответственно. Пусть через какое-то время рыночный курс акций АВ равен $10, а AC – $40, то есть обе открытые позиции оказались убыточными. В таком случае брокер будет оценивать состояние счета трейдера и в случае необходимости незамедлительно сделает margin call. В целом сумма, необходимая для покрытия покупки с маржой, равна стоимости займа, деленной на разность между 100% и минимальным требуемым уровнем маржи. В нашем случае покупки акций АВ она равна 100 х 20 х (100% – 60%)/(100% – 30%) = $1143. Сумма, требуемая в качестве обеспечения операции Short Sell акций АС, равна их текущей рыночной цене, помноженной на сумму 100% и минимального требуемого уровня маржи. Для проданных АС эта величина составит $40 х 100 х (100% + 30%) = $5200.

В итоге общая сумма покупки и продажи «без покрытия» с маржой в обоих случаях равна $1143 + $5200 = $6343. Эта сумма превышает текущий курс активов на счете трейдера (в нашем примере $5000), поэтому он должен был еще раньше получить запрос на поддержание уровня фактической маржи.

Пример формирования портфеля

Для наглядности рассмотрим процесс формирования портфеля активов фондового рынка. Так, в области производства компьютеров одни из лучших финансовых показателей принадлежат корпорации Gateway (GTW). На рисунке 1 представлены недельные графики цен акций GTW и Medtronic Inc (MDT).



Рис. 1. Недельные графики цен акций GTW и MDT.

Рынок акций GTW, как видно из рисунка, до середины мая 2000 г. сравнительно медленно опускался вниз. При этом был сформирован полный цикл волн Эллиотта. Затем возобновился медвежий тренд к 3-й волне с целью $30 или даже $20 за 1 акцию, который сопровождался разворотом вниз кривой скользящей средней mA(5). Причем mA(5) только-только пересекла mA(21) сверху вниз, подав тем самым сигнал на продажу. Осциллятор стохастик движется вниз, причем его быстрая кривая SSK уже приближается к зоне перепроданности. MACD только начинает подавать сигнал на продажу, поддерживая медвежьи настроения рынка.

Стало ясно, что для акций GTW наступил благоприятный момент для открытия короткой позиции по тренду. Поэтому в данный момент можно выставить ордер Short Sell на рынке GTW – предположим, мы продали лот по $55 1/2 за штуку.

Рынок акций MDT – корпорации, принадлежащей к отрасли медицинского оборудования, – мы включили как аварийный вариант с целью открытия длинной позиции. По высказываниям ряда аналитиков, эта отрасль медицинского оборудования остается одной из потенциально привлекательных для долгосрочного инвестирования.

Как видно из рисунка, на данном рынке формируется бычий тренд. После завершения строительства 3-й волны Эллиотта в мае 2000 г. происходит формирование 4-й волны. Цель этой волны уже достигнута, так что окончание ее строительства – дело нескольких недель. Затем возобновится бычий тренд к 5-й волне с целью $65 за штуку. Осциллятор стохастик пытается подать сигнал на покупку: сформированный ближайший минимум оказался выше предыдущего, да к тому же быстрая кривая SSK начинает пересекать более медленную кривую SSD снизу вверх. MACD по-прежнему поддерживает медвежьи настроения рынка.

Становится ясно, что покупать акции MDT еще рановато, однако, если рассматривать процесс диверсификации нашего портфеля за счет покупки и продажи различных активов на одном сегменте финансового рынка, то вполне возможна покупка лота акций MDT по курсу, скажем, $50 за штуку. Таким образом, продажу ценных бумаг «без покрытия» (Short Sell) на фондовом рынке ни в коей мере нельзя считать простой торговлей воздухом. За исключением ряда моментов (ужесточения требования маржи, контроль общего объема сделок и пр.), эта операция служит связующим элементом между участниками фондового рынка с различными инвестиционными горизонтами. Тем самым повышается ликвидность обращающихся на рынке финансовых инструментов.

Если же этот тип операций вызывает у вас по-прежнему недоверие и недопонимание, то в периоды падения фондового рынка можно переключаться на другие сегменты финансового рынка, например, на валютный рынок. Как известно, при ведении торгов на рынке FOREX нет принципиальной разницы между покупкой и продажей валюты, то есть проблемы ордеров Short Sell автоматически снимаются.